预制菜本质：工业化改造菜肴，解决传统烹饪痛点

传统菜肴烹饪存在诸多痛点，不同类型预制菜提供针对性解决方案。传统菜肴烹饪通 常包括食材购买、食材处理、烹调三大流程，存在耗时长、菜肴选择及口味把握对厨师专 业技艺要求高、多余食材易浪费等诸多痛点。未来，餐饮端更加追求降本增效和标准化， 居民端生活节奏加快、年轻人缺乏烹饪技能现象愈发明显；因此，提前实现不同程度熟制 （预制食材、预制半成品、预制成品）的预制菜，将成为更多餐厅和家庭的选择。目前，预制菜边界较模糊，我们认为广义的预制菜可理解为由第三方企业将初级生鲜 食材实现不同程度加工后形成的加工产品，涵盖净菜、速冻面米、速冻火锅料等多种产品；狭义预制菜偏菜肴产品，主要包括调理肉制品、半成品菜肴及成品菜肴。

B 端：餐饮企业降本增效需求明显，预制菜借助专业力量赋能

餐饮企业“三高”难题挤压利润空间，生存压力较大，降本增效需求明显。原材料、 人力及房租为餐饮企业的主要成本构成，通常合计占比达到 70%以上，且面临租金及员工 工资持续上涨的压力，叠加行业进入门槛较低、竞争激烈，导致餐饮行业不仅利润空间较 薄，同时行业每年以超过 30%的比例进行洗牌。在此背景下，餐饮企业在降低对员工/厨 师依赖、减少后厨面积以提升坪效、提高出餐速度、标准化输出菜品等方面需求日益增加。

餐饮行业小而散特征明显，但连锁化率持续提升，催生标准化需求。根据美团新餐饮 研究院，截至 2022 年 3 月，我国现存餐饮相关企业约 1172 万家，目前餐饮企业以个体经 营为主，但连锁餐饮（门店数大于 2）门店数占比从 2019 年 13%提升至 2021 年 18%。在各类餐饮业态中，饮品、甜点面包等轻餐饮企业连锁化率最高，对于预制菜的主要需求 方正餐和快餐类企业而言，小吃快餐和火锅类连锁化率较高，中式特色菜系等类目连锁化 率相对较低。随着连锁化率不断提升，餐饮企业对菜品的标准化制作需求也随之提升，进 而催生对各类半成品/成品预制菜的需求。虽然部分大型连锁餐饮企业（通常门店数大于 30 家）会自建中央厨房进行标准化生产，但由于餐饮企业 SKU 数较多，通常中央厨房主 要定位于其核心原料的核心加工，而将大部分非核心产品/通用产品向外进行采购或者定制。

预制菜通过利用第三方生产企业专业能力，延展餐饮企业能力圈，实现降本增效。相 比于餐饮企业独立完成从生鲜食材到成品菜肴的制作的繁琐流程，使用预制菜带来的降本 增效作用主要体现在以下几方面：①降低厨师等专业操作人员需求，进而降低人工成本；②减少后厨操作面积和设备投入，利于提升坪效；③突破自身研发能力，增加菜肴 SKU 选择；④提高出餐速度且实现口味的一致性。根据中国连锁经营协会(CCFA)与华兴资本联 合发布的《2021 年中国连锁餐饮行业报告》，头部连锁餐饮企业中预制菜使用比例已经较高，真功夫、吉野家、西贝、小南国等连锁餐饮企业预制菜占比高达 80%以上。根据中 国饭店协会，传统餐厅在使用预制菜后，虽然原材料成本占比会有所提升，但通过降低人 工成本、能源成本等方式，可使净利率提升 7pcts。

C 端：预制菜提升效率增加选择，居家做饭人群为核心用户

预制菜缓解刚性做饭需求痛点，短期主要替代生鲜食材市场。随着外卖及各类方便速 食快速发展，C 端消费者的可选就餐方式愈发丰富，各有最佳应用场景。由于居家做饭在 成本、营养健康、口味等方面存在较好优势，因此对于家庭日常就餐、亲朋聚餐等场景存 在较高刚性需求，但随着生活节奏加快，其烹饪时间长、厨艺要求高等痛点逐步凸显，而 预制菜主打烹饪过程复杂、时间长的名厨名菜和家常菜，可以与消费者自行烹饪基础生鲜 食材形成良好补充。结合预制菜优缺点，我们认为短期内 C 端预制菜主要替代生鲜食材市 场，居家做饭人群为核心用户，同时有助于转化一部分对烹饪存在兴趣但受限于烹饪时间 少、烹饪技艺较弱的年轻人。中长期看，若产品种类、口味还原度、便捷性及价格优势不 断提升，则有望进一步对方便速食、外卖、餐厅就餐的部分就餐需求实现替代。

B 端先行渗透 20 余年，疫情催化 C 端起势

B 端预制菜成长 20 余年，疫情催化 C 端起势，上下游企业纷纷入局。我国预制菜行 业率先从 B 端发展，麦当劳、肯德基等西式连锁快餐于 20 世纪 90 年代进入中国，带动出 现净菜配送加工厂。伴随着市场需求、冷链物流等基础设施持续完善，专业生产预制菜的 企业自 2000 年起相继成立，2014 年后，外卖行业快速发展对应的快速出餐需求推动料理 包类预制菜产品放量，随后行业持续保持较快发展。对于 C 端预制菜，2020 年之前行业 发展较为缓慢，主要为味知香、好得睐等专业预制菜企业，通过在农贸市场开设门店售卖。虽然行业仍处于消费者教育初期，但受益于疫情带来的消费者教育和产品普及，行业不仅 吸引了众多跨行业上下游龙头企业及创业企业加入，同时售卖渠道也进一步拓展至商超、 新零售平台以及天猫、京东、抖音等电商平台，行业有望迎来加速发展。

B 端先行 C 端稳增，品类持续升级，集中度长期较高

规模：B 端随餐饮起伏率先放量，便捷化需求促进 C 端长期增长

日本冷冻食品与我国预制菜定义相似，历经三阶段百年持续发展。根据日本冷冻食品 协会及日本《食品标签法》，冷冻食品指将各类生鲜食材，经过去除不可食用部分等不同 程度预加工处理，置于-18℃以下储存、运输及销售的包装食品，其中冷冻调理食品指进一 步经过调味、成型、过热等工序后，经简单烹饪后食用或者直接食用。根据日本冷冻食品 协会，日本人均冷冻食品消费量从 1961 年 0.1 KG 提升至 2021 年 23.1kg。2020 年日本 消费冷冻食品约 284 万吨，对应市场规模（出厂口径）约 10463 亿日元（约 676 亿人民 币），其中国内产量约 155 万吨，对应市场规模约 7027 亿日元（454 亿人民币）。日本冷 冻食品最早从 1920 年开始萌芽，上世纪 60 年代后开始进入快速发展，其百年发展历史主 要可分为三阶段。

培育期（1920-1970）：初步完成市场教育，冷链物流等基础设施同步完善。日本预制 菜最早雏形为 1920 年的冷冻海鲜，上世纪 50 年代起开始向消费者销售冷冻熟食，随后通 过进入学校午餐，以及在东京奥运会及大阪世博会中冷冻食品得到大量应用，逐步消除了消 费者及餐饮企业对于冷冻食品的不信任感，使冷冻食品得到市场认可。1967 年起，炸虾、 汉堡肉饼、油炸土豆饼、烧麦、饺子等现代冷冻食品的原型开始出现。基础设施方面，面向 家庭的冰箱、微波炉相继推出，同时在日本政府支持下，70 年代中后期日本基本完成冷链 建设，日本冷冻食品协会的成立也进一步促进了行业发展。1961-1970 年，日本冷冻食品产 量 CAGR 为 33.1%，人均冷冻食品消费量从 0.1kg 提升至 1.4kg，初步完成市场教育。

成长期（1971-1997）：餐饮行业快速增长&连锁化率提升促使 B 端先行放量，C 端持 续渗透。大阪世博会后，肯德基及麦当劳分别于 1970、1971 年相继进入日本开店，吉野 家 1973 年开设第一家特许经营店，在日本国内经济发展势头良好的背景下，餐饮行业同 样进入快速增长阶段，餐饮规模从 1975 年 8.8 万亿日元增长至 1997 年 32.7 万亿日元， 期间 CAGR 为 6.2%，其中连锁品牌数（门店数不低于 10 家）从 1983 年 266 个增长至 1997 年 371 个，连锁化率从 1983 年 6.5%提升至 11.5%。

降本提效诉求&标准化经营驱动餐饮端快速放量，1971-1997 年餐饮端冷冻食品 CAGR 约 9%。日本餐饮行业同样具有低利润率的特点，原材料和人工费占比可达约 70%， 其中由于劳动力短缺导致人工费占比显著高于中国。随着餐饮连锁化率提升、期间日本劳 动者薪酬和房租快速上涨，餐饮企业降本增效和标准化经营诉求驱动冷冻食品需求快速增 长，我们测算 1997 年日本餐饮端冷冻消费量约为 1971 年 9 倍，期间 CAGR 约 9%。根 据日本农林水产省调研统计，2008 年半成品及成品等加工食品占日本餐饮企业整体采购 总额的 33%，其中快餐店达到 49%。

女性劳动参与率上升提升便捷化烹饪需求，电冰箱及微波炉普及驱动家庭端渗透， 1971-1997 年家庭端冷冻食品销量 CAGR 约 7%。随着日本经济快速发展，日本女性劳动 参与率逐步提高，家庭端对便捷化烹饪需求亦日益提升。虽然 1971 年日本电冰箱保有率 已超过 90%，但微波炉保有率仅为 3%，而且早期具有操作不便、价格较高的特点，限制 了部分消费者对冷冻食品的使用。随着微波炉产量增加和售价下降，微波炉保有率在 1997 年已超过 90%，至此冷冻食品保存和烹饪的设备均已实现普及，日冷、味之素等龙头企业 在此期间也相继推出适用于微波炉的产品，消费者可使用微波炉直接加热带包装的煮食和 西洋料理等冷冻食品，而之前手工制作通常需要一小时以上时间。我们测算 1997 年日本 家庭端冷冻食品消费量约为 1971 年 6 倍，1971-1997 年期间销量 CAGR 约 7%。

成熟期（1998 至今）：餐饮行业增长停滞致冷冻食品需求见顶下滑，多因驱动家庭端 持续增长。由于前期已经基本完成市场渗透，因此餐饮端冷冻食品需求量主要受下游餐饮 业景气度影响。上世纪 90 年代后随着日本经济泡沫破灭，人们外出就餐意愿下降，餐饮 行业规模于 1998 年开始见顶下滑，并且进入低价竞争，导致餐饮端冷冻食品需求量/吨价 均呈下降趋势。我们测算 1998-2012 年日本餐饮端冷冻食品销复合增速分别约为-1.3%，2001-2012 年餐饮端冷冻食品均价复合增速约-1.1%。2012 年以来，随着经济转暖，餐饮 端冷冻食品食品量价有所恢复。

双职工家庭数量提升、家庭小型化、老龄化趋势持续驱动家庭端冷冻食品需求持续保 持增长。我们测算 1998-2021 年日本家庭端冷冻食品销量 CAGR 约 2.9%，2021 年家庭 端冷冻食品销量占比已达到 50%。家庭端冷冻食品持续保持增长的驱动因素主要包括：① 女性就业率提升导致双职工家庭持续增加，家庭主妇家庭持续下降，导致烹饪时间减少；②日本平均家庭规模持续下降，单身家庭比例持续增加，对便捷的调理食品需求持续提升；③日本老龄化率持续提升，同时独居比例持续提升，也更倾向于调理食品而非自制。伴随 着日本家庭端产品在口味、烹饪便捷度等方面的不断改善，对冷冻食品的使用频率逐步提 升。

家庭端调理食品支出占比保持长期提升，日本中食行业持续增长。根据日本农林水产 省，随着家庭端对冷冻调理食品使用频率持续提升，调理食品占日本家庭食品消费支出的 比例同样从 1995 年 9.9%提升至 2020 年 13.8%，并预计 2040 年将进一步提升至 17.4%， 而在生鲜食品和外出就餐上的支出占比则呈持续下降趋势，尤其生鲜食品占比下降较快。日本将饮食市场分为内食（在家完成全部菜肴制作过程）、中食（餐饮店外卖、商超、便 利店售卖的半成品及成品等，购买后到家食用）、外食（到餐厅堂食）三大类，根据日本 中食协会统计，中食规模保持稳健增长，2020 年日本内食、中食、外食规模分别为 36.9 万亿、9.8 万亿、18.2 万亿日元，中食占整体比例约 15%。

品类：深加工主食类调理食品占比持续提升，BC 端产品高度契合需求

冷冻调理食品占比约 90%，主食类产品增加为重要驱动因素。日本冷冻食品行业的持 续增长主要缘于加工程度较高的冷冻调理食品需求持续提升。根据日本冷冻食品协会，冷 冻调理食品产量占国内冷冻食品总产量比例从 1970 年 45%提升至 2021 年 90%；2021年冷冻调理食品产值占比为 86%（其中油炸类占比 23%，非油炸类占比 63%）。分阶段看， 1997 年之前为油炸类调理食品和非油炸类调理食品共同驱动冷冻食品行业成长，1997 年 后，随着餐饮端需求萎靡、家庭端便捷烹饪需求增加，可用微波炉加热即食的面条、米饭 等家庭端主食类产品销量保持快速增长，非油炸类调理食品成为行业主要成长驱动因素。

冷冻食品 SKU 持续丰富，单品产值集中度较高。随着冷冻食品行业持续发展，冷冻 食品的 SKU 不断增加，1999 年时日本冷冻食品品种已超过 3800 个品种。根据日本市场 数据服务公司 KSP-POS 调查，日本零售店内的冷冻食品 SKU 数从 2016 年 196 个提升至 2021 年 216 个，2021 年零售店内冷冻熟食料理、冷冻便当配菜、冷冻面条及冷冻米饭的 SKU 数分别为 52、45、40、20 个，充分满足消费者多样化需求。此外，由于日本饺子、 面条和炒饭等饮食文化浓郁，也在冷冻食品领域孕育了较多大单品，2021 年日本冷冻食 品产值前三大单品为日式饺子/炸丸子/中式炒饭，产值分别为 571/565/421 亿日元，合计 占冷冻调理食品产值比例达到 24.5%；产量前三大单品为乌冬面/炸丸子/中式炒饭，合计 占冷冻调理食品产量比例达到 32.1%。

C 端实现好吃不贵且便捷，B 端半成品居多。根据 KSP-POS 对日本零售店热销冷冻 单品排名，前十大产品以主食类产品为主，仅需微波炉等方式进行便捷加热即可食用，且 产品经过数十年迭代升级，可实现较高口味还原度，与现制产品相媲美，此外，价格也集 中在 200~500 日元的较低水平，相比于普遍在 600 日元以上的堂食价格具有良好性价比 优势。我们认为在日本家庭端便捷化烹饪需求持续提升的趋势下，众多兼具性价比、口味 还原度高、烹饪便捷的产品不断涌现，实现需求与供给高度匹配，成为 C 端冷冻食品保持 长期蓬勃发展的根本原因。对于 B 端冷冻产品，由于餐饮门店具备较好专业操作能力和需 要打造自身特色，因此产品以加工程度更低、通用属性更强、但前置操作环节较为复杂的 半成品居多。

格局：集中度长期保持较高水平，龙头铸造大单品地位稳固

集中度先降后升，长期保持较高水平，龙头穿越周期地位稳固。上世纪 60 年代之前，日 本冷冻食品行业参与者以水产、远洋捕捞企业为主。上世纪 50 年代初期在朝鲜战争背景下这 些企业主要向美军提供军需，随后产能过剩，在日本“中小学供膳计划”下主要向学校提供冻 鱼、冻肉等产品，1963 年日冷及日本水产合计市场份额约 90%。随着 BC 端对冷冻食品接受 度提高、政府支持冷冻食品企业发展，上世纪 70 年代起雪印乳业、味之素等企业跨界进入， 参与者数量不断增加，行业竞争开始加剧。2000 年，日本冷冻食品企业数量达到峰值 969 家， 行业 CR3 也降至 50%左右。之后在行业增长放缓、竞争持续加剧的背景下，部分中小企业逐 步退出市场，行业并购整合现象增加，企业数量减缓至 2020 年 442 家，单个企业平均产量及 平均产值呈持续上升趋势，集中度也同步提升，2020 年行业 CR3 约 59%。虽然在数十年时间里行业经历了较大起伏，但龙头企业地位长期保持稳定，前五名企业 在上世纪70年代后基本没有变动，其中日冷连续多年保持行业第一，2020年市场份额约21%。

龙头多为全产业链、多元化业务经营，冷冻食品业务均 BC 兼顾。除味之素从调味品 切入冷冻食品，多数龙头从水产行业起家，在原材料、冷链、工厂布局等方面具备优势， 顺势延伸至下游冷冻食品行业，全产业链布局和多业务协同形成的综合竞争力，助力龙头 企业长期保持领先地位。从市场布局看，在日本冷冻食品先 B 后 C 的发展趋势下，目前各 龙头企业均为 BC 兼顾，其中龙头日冷 C 端:B 端为 45%:55%，与整体市场结构接近。

龙头深耕大单品持续迭代数十年，各自占据细分领域。各龙头企业均通过多年积累， 形成了市占率第一的核心大单品。日冷聚焦于炒饭、炸丸子、春卷类产品，味之素聚焦于 饺子、烧麦、中式烩饭配料类产品（1972 年发布首款饺子类产品）。虽然日本冷冻食品行 业 SKU 众多，但由于行业进入壁垒较低，因此培育核心大单品非常重要，有利于塑造规 模优势和品牌竞争力，从而打造具备性价比和差异化卖点的产品，维持长期竞争力。

日冷：精准预判趋势引领行业发展，全链条塑造多维竞争力

日冷成立于 1945 年，七十年多时间里经历了较大的社会环境变迁和行业周期起伏。公司不仅完成了业务转型，并且长期保持冷冻食品、冷藏物流等领域的市占率第一，龙头 地位稳固。1947-2020 年，公司总收入从 12 亿日元提升至 5728 日元，复合增长率约 9%， 其中冷冻食品所属的加工食品收入从 1951 年 2 亿日元提升至 2254 亿日元，复合增长率 约 11%；加工食品收入占比从上世纪 60 年代初的 10%左右提升至 2020 年约 40%。我们认为，日冷在冷冻食品领域的成功主要包括四方面原因：①精准预判行业发展趋 势，及时调整战略方向完成转型。②紧密跟随市场需求，推陈出新、打造具备差异化竞争 力的大单品。③从采购、生产、冷链运输全链条构建强大供应链能力。④BC 兼顾，全渠 道覆盖目标用户。

精准预判趋势顺利转型，早期日本冷冻食品发展推动者

起家于水产、制冰，精准预判行业趋势，转型聚焦冷冻食品及冷藏业务。日冷前身为 1942 年政府合并渔业公司所组成的日本帝国水产公司，主要向军队供应冷冻鱼等水产品。1945 年伴随渔业管制条例的废除，日冷成为独立企业，主要生产冷冻鱼和冷冻冰块，但 由于制冰行业依附于水产业，经营状况受天气和渔况影响大，同时朝鲜战争后日本制冰行 业处于饱和状态，公司管理层在 1950-1955 年多次前往冰箱普及程度较高的美国考察，认 为制冰行业未来将逐步萎缩，计划发展冷藏业务及冷冻食品加工业务；随即在全国多地建 设超低温大型冷藏库，地区仓储及冷冻食品收入占比持续提升，逐步完成转型。

积极推进冷冻食品教育及冷链发展，早期日本冷冻食品发展的重要推动者。受制于早 期对冷冻鱼等海产品的印象，日本国内消费者对冷冻食品一开始存在“质量低劣、口味差” 的偏见，日冷通过在多地举办速冻食品讲习会、试吃会；邀请名人共同品尝使用冷冻产品 的菜单；在百货商场举办推广会等多种方式进行消费者教育。1964 年，日冷作为东京奥 运会冷冻食品的供应商，与顶级大厨们共同研究冷冻食品烹饪方法，最后得到市场一致好 评，以及在大阪世博会上开设的食堂因品质安全、口味稳定、出餐快受到消费者高度认可， 为公司随后进军 B 端冷冻食品奠定了良好基础。考虑到冷链运输能力和家庭端缺乏冰柜制约冷冻食品行业发展，日冷不仅四处拜访电 器生产商、敦促开发家用冰箱冰柜，并于 1959 年研发出日本第一款长途冷藏车，使冷冻 食品可从东京运输至日本最西边岛屿九州（距离 1000 公里以上），同时在卡车侧面标注“冷 冻食品”吸引消费者眼球以提升产品认知。

跟随市场需求推陈出新，优选赛道打造差异化大单品

紧密跟随市场变化推陈出新，产品高度契合市场需求。日冷曾于 1954 年推出日本第 一款冷冻调理食品-茶碗蒸（蒸熟即食），随后 1955 年推出了以鳕鱼、鲑鱼、鱿鱼等为原 料制成的三色棒，主要针服务于学校供膳计划。上世纪 70 年代初，随着家庭端冰箱不断 普及，日冷相继推出炸土豆饼、炸虾等五大人气品类。随后由于竞争者大量加入，行业普 遍陷入低价竞争和亏损。日冷通过与帝国饭店共同出资成立帝国厨房打造高端化产品实行 差异化竞争，推出面向餐饮端的“餐饮系列”和家庭端的“白色包装”系列。80 年代后， 《男女雇佣平等法》促进女性就业率提升，公司推出 24 小时系列及便当系列。90 年代后， 随着微波炉基本完成普及，公司推出仅用微波炉加热即食的炸肉饼、牛肉丸子、春卷等产 品，解决了传统产品需要油炸的痛点。

2001 年公司推出了可用微波炉加热的正宗炒饭， 随着在行业食品安全问题频发的背景下，公司又自 2006 年起推出多款健康御膳。

拥有 2500+SKU，核心产品优选赛道地位领先。经过多年积累，目前公司冷冻食品总 SKU 超过 2500 个，充分满足各类客户需求，同时公司已沉淀出多款兼具较好市场规模和 领先市场地位的产品。1. 主要针对 C 端的正宗炒饭：2020 年日本人均炒饭消费量高达 30kg，冷冻中式炒饭市 场规模超 400 亿日元，公司正宗炒饭于 2001 年首推，2017 年销售额超百亿日元， 市占率稳居第一。2. BC 兼顾的冷冻鸡肉加工品：日本冷冻鸡肉加工品市场规模持续保持增长，2019 年行 业产量超过 15.5 万吨，2021 年公司以 52%份额位居第一。3. 主要针对 B 端的冷冻汉堡肉：2019 年行业规模超 600 亿日元，公司以约 12%份额位 居第二。4. 主要针对 B 端的冷冻春卷：2019 年行业规模约 110 亿日元，公司以 58%市占率位居 第一。5. 主要针对 B 端的冷冻蔬菜及冷冻米饭：2021 年公司冷冻蔬菜以 16%市占率位居第一， 冷冻米饭以 20%市占率稳居第二。

匠心研发产品解决行业痛点，持续升级成就长期领先地位。以公司最具代表性的产品 “正宗炒饭”为例，优异的产品创新能力和对产品品质精益求精的追求，是公司产品经久 不衰的核心原因。在公司推出正宗炒饭之前，市面上冷冻米饭主要以中式风味拌饭为主， 口感较差，公司历时 4 年研发出特殊炒菜设备，实现炒饭粒粒分明，并且可用微波炉加热， 2001 年一经推出就收到消费者高度认可。2015 年，公司再次投资 30 亿日元，研发出“三 步炒制法”，利用 250℃以上的热风吹到米饭上再进行炒制，从而能达到更近于传统锅灶的 炒饭口感，并使用自产的烧肉汤和烧葱油，最大程度地提升整个产品的口感。此后每年公 司均对产品进行更新，持续提高产品口感，保持产品领先地位。

积极塑造品牌文化，进一步夯实产品影响力。2010 年后，随着冷冻炒饭持续火热， 味之素、丸羽日朗等亦加入竞争并发起“炒饭大战”，日冷除在不断提升产品品质外。一 方面推出虾仁炒饭、烤饭团等衍生产品，另一方面公司积极塑造品牌文化，包括 2012 年 打造“炒饭君 IP 形象”通过推特与消费者互动、2015 年设立炒饭纪念日、2021 年邀请明 星深田恭子为产品代言，进一步夯实产品影响力，2021 年被吉尼斯认证为世界最畅销的 炒饭。在优质产品的不断推动下，2020 年日本炒饭中冷冻炒饭占比已提升至 23%。

从采购&生产&物流建立领先综合供应链能力

自建鸡肉供应链，全国化布局生产工厂及冷链物流。鸡肉作为公司的核心原料之一， 随着日本鸡肉消费量不断增加，采购价格呈上升趋势，同时由于禽流感等影响，增加供应 不稳定性。日冷旗下生鲜子公司于 2007 年在日本自建“纯和鸡”养殖基地，可为产品提 供溯源，2008 年在鸡肉价格较为便宜的泰国设立鸡肉加工合资企业，充分保障原料来源 和成本优势。由于冷冻食品需要在-18℃以下生产运输，基于公司在低温物流业务的长期优势和龙头 地位，2020 年日冷加工食品业务已在日本国内布局 15 个生产工厂，实现全国化布局。同 时，公司建立了全国化的冷链仓储及冷链物流运输能力，2020 年公司冷库容量位居日本 第一、全球第六，可支配约 8000 台物流运输车辆。强大的供应链能力有利于保障公司成 本优势和运营效率，为冷冻食品发展提供坚实支撑。

针对性推出产品满足客户需求，BC 全覆盖均衡发展

作为日本冷冻食品行业的先行者和龙头，日冷早在上世纪 50 年代起就覆盖团餐渠道、 进驻百货商店，伴随着行业 BC 端的起伏，日冷在渠道覆盖及产品推广上也紧密跟随行业 趋势，实现 BC 端均衡发展。餐厅等大客户主要由公司直接对接，中小经销商由地方分公 司对接。餐饮端根据客户体量主推高性价比或中高端产品；零售端则主推便捷、新鲜、健 康的产品。2020 年，日冷 B 端冷冻调理品和 C 端冷冻调理品分别实现收入 868 亿、703 亿日元，2010-2020 年 CAGR 分别为 4%/1%。

十年万亿规模可期，格局分散多方入局

三千亿规模品类众多，多力驱动快速成长

我国广义/狭义预制菜规模分别超 3000 亿/2000 亿元，狭义预制菜 B 端占比约 80%。由于当前预制菜并无统一定义及分类标准，我们认为广义预制菜含速冻米面、速冻火锅料 制品、调理肉制品、料理包、针对 BC 端的半成品菜及成品菜六类；狭义预制菜则不包括 速冻米面及速冻火锅料制品，也是本文的重点研究方向。NCBD(餐宝典)预计 2021 年我国预制菜行业规模为 3137 亿元，对应 2015-2021 年 CAGR 约 30%；根据艾媒咨询，2021 年我国预制菜行业规模为 3459 亿元，我们推测 NCBD 及艾媒咨询市场规模主要指广义预制菜。结合渠道调研，我们测算 2021 年我国广义/狭义 预制菜规模分别约 3500/2200 亿元，狭义预制菜中 B 端占比约 80%，C 端占比约 20%。

我国预制菜正处于发展初期，长期扩容空间大。根据日本冷冻食品协会，2020 年我 国人均冷冻食品消费量仅为 3.7kg，相当于日本 1975 年水平，日本 2020 年人均消费量已 达到 22.6kg，约为中国 6 倍，欧美国家更是普遍达到 36kg 以上，约为中国 10 倍。综合对比宏观经济背景（人均 GDP 等）、餐饮端预制菜驱动因素（连锁化率、租金、 员工工资等）以及家庭端预制菜驱动因素，我们认为，目前中国处于日本冷冻食品上世纪 80 年代的发展阶段。多重因素驱动下，我国预制菜行业望保持高速发展趋势，参考各国家 冷冻食品消费量水平，我们认为中国人均冷冻食品消费量至少存在 3 倍以上扩容空间。

冷链基础设施迎来加速改善，电冰箱&微波炉等电器保有率持续提升。参考海外发展 历程，完善的冷链设施是预制菜行业发展的必备条件，影响行业履约成本和企业经营半径。目前，相比于日本和美国，中国冷链渗透率处于较低水平，但正迎来加速改善。根据国务 院颁布的《“十四五”冷链物流发展规划》，2025 年肉类、果蔬、水产品产地低温处理率 将分别达到 85%、30%、85%，2035 年将全面建成现代冷链物流体系和相关设施网络。对于 C 端，截至 2020 年，我国城镇和农村家庭电冰箱渗透率均已基本 100%普及， 2020 年城镇微波炉渗透率达到 56%。此外，空气炸锅这类便捷烹饪电器的兴起，也为 C 端新兴预制菜产品的研发及推广提供了良好的基础设施。

细分品类周期各异，十年万亿规模可期

预计 2026 年，我国狭义/广义预制菜规模将有望增长至 4527/ 6341 亿元，2021-2026 年期间 CAGR 为 15.5%/12.2%；2031 年，狭义/广义预制菜规模将有望增长至 8010/10212 亿元，2026-2031 年期间 CAGR 为 12.1%/10.0%。

速冻米面：整体进入成熟期，新式面点产品占比逐步提升。速冻米面作为冷冻食品中 发展最早的品类，经过三十余年发展后整体已进入成熟期。2021 年行业规模约 800 亿元，预计未来将维持低个位数复合增速，2026/2031 年行业规模望达 973/1128 亿 元。从品类看，目前速冻米面以主要面向 C 端的汤圆、水饺、粽子等传统品类为主， 2021 年汤圆水饺合计占比达到 55%；油条、包子、手抓饼等新式面点类在安井食品、 千味央厨的推动下增长较快，占比从 2017 年 21.3%提升至 2021 年 25.1%。

速冻火锅料：仍处于成长阶段，BC 端双重驱动发展。根据华经产业研究院数据及我 们测算，2021 年速冻火锅料行业规模约 572 亿元，速冻火锅料主要面向火锅店、关 东煮、麻辣烫等 B 端渠道，但近两年面向 C 端的锁鲜装系列产品亦实现快速增长。行业仍处于稳健成长期，预计 2026/2031 年行业规模望达 841/1073 亿元，对应 2021-2026/2026-2031 年期间 CAGR 分别为 8.0%/5.0%。

狭义预制菜：渗透率提升驱动餐饮端预制菜持续增长，C 端规模取决优质供给释放节 奏。狭义预制菜是目前各预制菜企业重点发力的领域，2021 年 B 端/C 端规模分别约 1800 /400 亿元，调理肉制品和料理包主要面向 B 端，半成品及成品菜肴同时面向 B、C 端销售。根据 Frost & Sullivan（转引自乡村基招股说明书），2021 年我国餐饮行业规模约 4.7 万亿元，正餐和快餐是预制菜的主要需求方，二者合计市场规模为 3.8 万亿元，对应原材 料采购金额约 1.6 万亿元，狭义预制菜 2021 年在 B 端渗透率约为 12%。日本成熟阶段加工食品占餐饮企业采购比例达到 33%。未来，随着中国预制菜产品不 断完善、生产水平持续提升以及 B 端较为紧迫的降本增效诉求，我们认为狭义预制菜在 B 端的渗透率将持续提升，预计 2026/2031 年渗透率将分别提升至 15%/20%，远期渗透率 有望达到 30%左右，渗透率提升为行业最核心的增长来源。

分品类看，B 端狭义预制菜中半成品菜及成品菜有望增长更快。随着餐饮端标准化经 营、加快出餐速度等诉求不断提升，加之预制菜产品的不断成熟，预制菜也沿着米面制品、 调理肉制品等边缘产品或粗加工产品→非核心产品→深加工核心产品的趋势逐步渗透。从 各细分品类看：

调理肉制品：2021 年行业规模约 1000 亿元，主要以肉类初加工产品较多，如小酥肉、 鸡排等，行业发展整体已较为成熟，参与者主要以养殖、屠宰企业为主。我们预计 2026/2031 年行业规模分别为 1611/2366 亿元，2021-2026/2026-2031 年期间 CAGR 分别为 10.0%/ 8.0%。

料理包：2021 年行业规模约 500 亿元，主要用于小型外卖店及航空铁路等封闭渠道， 通常仅需简单加热即可食用，但产品口感整体较为一般，受益于 2014 年以来外卖行 业快速发展，行业早期成长较快。预计 2026/2031 年行业规模分别为 1006/1547 亿 元，2021-2026/2026-2031 年期间 CAGR 分别为 15.0%/ 9.0%。

半成品及成品菜肴：2021 年行业规模约 300 亿元，主要面向酒店宴席及连锁快餐等 餐饮企业，通常需终端保留一定烹饪环节以实现较佳口感，也是行业参与者目前重点 聚焦拓展的方向，在较低基数和下游需求端的不断驱动下有望实现较快增长，预计 2026/2031 年行业规模分别为 916/2095 亿元，2021-2026/2026-2031 年期间 CAGR 分别为 25.0%/18.0%。

C 端预制菜远期想象空间充足，但需求不紧迫，考验产品打磨能力。根据 Euromonitor， 2021 年我国各类生鲜零售规模为 4.1 万亿元，并预计 2026 年将进一步增长至 5.4 万亿元， 期间 CAGR 约 6%。而目前 C 端预制菜规模仅约 400 亿元，占生鲜零售市场规模比例不 足 1%，且主要集中在经济较为发达的华东和华南地区的一二线城市，远期想象空间充足。但与餐饮端预制菜发展逻辑有所不同，我们认为 C 端预制菜需求虽然存在但不如餐饮端紧 迫，对于在外卖不发达的日本，消费者主要通过便利店、超市和中食专卖店去购买预制菜 产品，而我国拥有非常便捷和发达的外卖行业，使消费者拥有更加多元化的选择，也对行 业参与者产品打磨能力提出更高要求。

优质供给推动需求释放，核心在于“好吃、不贵、便捷”，目前仍处早期。相比于餐 饮端预制菜更多由需求拉动供给，C 端预制菜短期看更偏向于供给拉动需求。预制菜产品 的核心在于有足够多 “好吃、不贵、便捷”的产品可供消费者选择，“好吃”指实现较高 的口味还原度，“不贵”指相比于外卖、堂食、自制等有良好性价比，“便捷”包括购买渠 道便捷和烹饪方式便捷，三者形成的综合影响力决定了 C 端预制菜从替代生鲜市场进一步 延伸至替代外卖、堂食的最终渗透程度。目前，C 端预制菜正处于培育阶段。疫情背景下，消费者对预制菜的认知得到大幅提 升，C 端预制菜参与者数量迅速增加，新品推出数量及速度亦快速提升，在较低基数下迎 来快速增长。预计 2026/2031 年 C 端预制菜规模将分别达到 995/2002 亿元，对应 2021-2026 年、2026-2031 年期间 CAGR 分别为 20%、15%。

百家争鸣格局分散，巨头入局跑马圈地

百家争鸣格局分散，数万企业参与竞争

速冻米面及速冻火锅料集中度相对较高，但狭义预制菜仍然高度分散。分品类看，速 冻米面作为发展最早的品类，加之其产品也较为集中，目前集中度已处于较高水平，其中 汤圆、水饺、粽子的 CR3 已超过 60%，面点和休闲类相对较低，但 CR3 也在 50%左右。速冻火锅料随着安井等龙头企业的全国化扩张及产能释放，集中度持续提升，以速冻鱼糜 制品为例，零售端 CR3 从 2011 年 15%提升至 2021 年 27%，其中安井食品份额从 6.4% 提升至 16.5%。相比之下，狭义预制菜则普遍处于高度分散、有品类无品牌的状态。

狭义预制菜数万家中小企业参与竞争，收入普遍低于 10 亿元。由于行业进入壁垒较 低，且包含众多细分产品，随着行业快速发展，不仅参与者数量快速增加，同时“小、散” 的特征尤为明显。根据艾媒咨询，2011 年以来，每年新注册的预制菜企业数量呈快速增加 趋势，其中 2017-2020 年年新增注册数量均超 1 万家。根据河南省农业农村厅指导发布的 《预制菜产业发展报告》，截至 2022 年 6 月，全国拥有预制菜企业约 6.6 万家，企业主要 集中在山东、河南、江苏、河北等省份。从部分可获得数据的企业收入看，目前参与者的狭义预制菜年收入普遍低于 10 亿元， 仅蒸烩煮、安井食品、龙大美食等少数企业年收入超 10 亿元，且各家企业对预制菜的定 义存在一定差异，其中蒸烩煮主营料理包；安井食品产品包括公司千页豆腐、蛋饺等菜肴 产品，以及专门从事预制菜的子公司冻品先生的收入；龙大美食产品以猪肉类预制食材以 及预制半成品为主；相比于当前约 2200 亿的狭义预制菜规模而言，目前头部企业市占率 不到 1%。

从狭义预制菜细分品类看，调理肉制品主要为养殖及屠宰类企业基于其原材料优势向 下游进行延伸，由于其产品加工程度较低，所以产品通用性和跨区域能力相对较强，但由 于上游养殖高度分散以及行业进入壁垒较低，所以行业同样较为分散。对于料理包、半成 品及成品菜而言，饮食偏好的地域化属性导致 SKU 高度分散，这是行业集中度长期较低 的主要原因。行业新进入者主要集中在半成品及成品菜领域。

多方入局跑马圈地，六类参与者各具优势

在 2020 年之前，预制菜行业参与者主要为已在预制菜领域耕作多年的区域型专业预 制菜企业，拥有各自的核心市场，竞争也相对平缓。随着疫情催化和行业热度持续提升， 各类上市企业开始跨界布局预制菜，资本推动下部分新兴创业企业亦加入竞争。根据各参与者基因差异，当前行业参与者可以分为原料派、速冻派、餐饮派、零售派、 专业派以及新兴派六大类，不同参与者在原材料掌控、工厂布局、渠道协同、产品研发、 品牌力等方面各具优势，根据各自的核心优势入局预制菜行业。

一、原料类：具备原材料掌控和成本优势，需关注转型决心、新品研发能力、渠道建 设等方面进展。原料类企业通常以生猪、禽类养殖和屠宰起家，在原材料获取及成本上优 势较为明显，且多数企业原本就从事调理肉制品、肉制品加工等业务，目前各企业主要基 于掌握的原材料资源优势和原有覆盖渠道研发预制菜产品。若预制菜收入增长至一定体量， 则有望平抑原有业务的周期属性，提升盈利能力。这类企业通常原有业务体量较大、预制菜产品以加工程度较低&利润空间较低的调理 肉制品为主、品牌影响力和渠道建设也较弱，需关注各企业转型决心、新品研发能力、渠 道建设等方面进展情况。

二、速冻类：拥有多重协同优势，重点关注产品打磨能力和渠道延展能力。速冻食品 企业主营业务通常为速冻米面制品和速冻火锅料制品，并且在工厂布局、经销商资源、供 应链能力和品牌认知上具备较好优势，切入预制菜领域较为容易，但目前多数企业布局预 制菜时间较短，尚在产品尝试阶段。一方面，需关注其跨品类的产品研发能力；另一方面，由于半成品及成品菜肴与传统 速冻产品相比，涉及较多终端客户开拓及后期维护服务，对于 B 端渠道尤为明显，因此亦 需关注其渠道延展能力。

三、餐饮类：特色产品具备品牌优势，但需面临多重跨界经营限制。餐饮企业通常拥 有自己的特色菜品和品牌认知，由于疫情导致门店经营受损，部分餐饮企业开始通过预制 菜方式拓展收入来源。餐饮企业进入预制菜领域时，在自身特色产品上具备较好品牌优势， 但由于原来通过门店现制或者中央厨房制作菜品，需要突破产品工业化生产、渠道建设、 管理思维、新品研发等方面的跨界经营限制。

四、零售类：拥有生鲜食材高频流量优势，重点关注产品研发、品控及产能布局情况。零售类企业基于生鲜零售业务，拥有高频流量优势，在 C 端预制菜目标人群覆盖上拥有较 好优势，目前主要通过 OEM 等方式，以多 SKU 布局预制菜，并且在冷藏类预制菜上拥有 基于供应链形成的独有优势，在高频流量优势下，其起量较快。但在核心产品打造、产品 研发、产能布局等方面存在短板，成长空间受自身网点布局能力限制。

五、专业类：拥有多年预制菜经营经验，关注跨区域经营能力。专业类预制菜企业通 常已在预制菜行业耕作十余年，在产能、产品、客户资源等方面已积累了一定实力，但普 遍规模较小，区域化经营较为明显；同时以家族企业居多，对外部资本介入和全国化扩张 较为保守。重点关注其通过新品拓展、渠道扩张以实现全国化的能力。

六、新兴类：借助资本入局聚焦 C 端高举高打，关注可持续发展能力。由于 C 端预 制菜正处于消费者教育阶段和快速成长期，众多创业企业借助资本力量布局 C 端，多数企 业聚焦酸菜鱼等大众产品，先通过抖音、天猫等电商渠道高举高打塑造品牌影响力，再逐 步往线下渠道扩张。产品以 OEM 方式生产居多，但也有利和味道等少数品牌，打造特色 产品及自建产能。需关注企业研发差异化产品、建设自主产能、线下渠道构建等能力。

目前，狭义预制菜行业竞争格局高度分散、玩家众多、产品同质化现象明显。需要研 究的核心问题包括：未来能否孕育出大企业？竞争过程将如何演绎？该如何在众多各具优 势的参与者中挑选优质企业？下文将分别对此进行探讨。

问一：预制菜能否诞生大企业？

预制菜本质为通过工业化批量生产针对性解决 BC 端痛点，其实已存在多年，汤圆、 水饺等针对 C 端的速冻面米制品，以及以 B 端为主的速冻火锅料制品为典型代表，同样经 历了从格局分散走向集中、标准化程度持续提升的过程，并且孕育了三全、思念、安井等 行业龙头。作为 3.0 阶段的狭义预制菜，虽然在品类复杂度、供应链、应用场景等方面， 均与速冻米面和速冻火锅料存在较大差异，但在中国广阔的市场规模，上下游环节的标准 化、规模化发展下，未来同样望出现相应龙头企业。对比中国餐饮产业链与美国、日本的不同，我们认为，未来预制菜将成为中国餐饮产 业链各环节发展、格局优化的载体，因此目前预制菜产业链的各类参与者均具备发展机会， 能够把握机遇的企业有望获得成为大市值公司的可能。最终行业龙头的形态取决于：（1） 上游原材料的标准化和规模化供应，（2）下游餐饮连锁化率提升速度和最终状态，（3）菜 肴大单品出现节奏，（4）企业塑造品类竞争优势的可能性和能力。目前，这些因素均处于 发展初期。

美国：上下游高标准化、集中化及并购盛行孕育多种行业龙头

美国拥有多种类型预制菜龙头。经过数十年的发展和整合后，美国出现了三种典型的 预制菜龙头企业。①餐饮供应链龙头：以 Sysco 为代表，主要进行食材分销服务，上游直 接对接大型农场、牧场，将食材进行初级加工后，直接配送至下游终端，虽然利润率较低， 但周转率高，叠加高财务杠杆，公司 ROE 超过 30%。②肉类调理食品龙头：以泰森食品 为代表，公司从鸡肉运输起家，先通过上下游延伸成为白羽鸡全产业链龙头，再横向延伸 至猪肉、牛肉屠宰加工，2010 年后转型肉制品深加工食品，在多个调理肉制品中位列第 一。③食品加工细分品类龙头：以雀巢为代表，公司通过并购在冷冻披萨、冷冻预制餐中 位列第一名。

美国餐饮产业链上游，高自给率、高集中度。美国肉类消费以牛肉和鸡肉消费为主， 谷物类以小麦为主，各类食物自给率均超过 100%，为净出口国。供给端具有显著的规模 化和高集中度特征，鸡肉/牛肉/猪肉行业龙头市占率均超 20%，CR3 均超 40%，加之大型 农场在农业种植方面较为普及，上游原材料采购具备规模化、标准化的特征。

饮食文化较为简单，餐厅具备高连锁化率与较高集中度。美国有限服务餐厅占比 51%， 同时饮食文化较为简单，汉堡、炸鸡、披萨三类餐厅合计占有限服务餐厅比例达到 64%。美国餐饮连锁化起步较早，肯德基、麦当劳等快餐巨头均在上世纪五六十年代开启扩张， 并在美国外出就餐率提升下实现快速成长，2021 年各类有限服务餐厅连锁化率均高于 70%，龙头份额也高于 20%，连锁化率与集中度均处于较高水平。上下游高标准化催生餐饮供应链企业，Sysco 通过多次并购进行行业整合。随着下游 连锁餐饮企业往全国扩张，建立标准化供应链的需求愈发强烈。美国餐饮上游供应链具备 较好的集中度和规模化，叠加物流、冷链等基础设施从上世纪六七十年代同步完善，餐饮 供应链企业随即诞生。

1969 年，Sysco 由 9 家食品配送商合并成立，并在第二年实现上市。此后，公司不 断通过并购迅速进入新市场，再通过标准化改良和管理系统输出，拓宽产品范围、提升盈 利能力，做大规模，80 年代末已成为美国第一大食品分销商。根据 Technomics，2017 年 美国餐饮供应链市场前三企业分别为 Sysco/USFD/PFGC，市占率分别为 17%/8%/6%。截至 2021 年，公司累计并购约 200 次。2021 财年公司实现收入/归母净利润 513.0/5.2 亿 美元，服务包括餐厅、酒店、医疗机构在内的 65 万客户。

泰森食品完成上游整合后拓展至下游，领先多个调理肉制品赛道。泰森是美国肉类加 工食品龙头，在鸡肉、牛肉、猪肉加工领域均位列前三。公司成立于上世纪 30 年代，1990 年前的近 60年时间里，公司主要在肉鸡行业进行垂直整合，到 1990年已经建立起从育种、 饲料到屠宰加工的全产业链闭环。此后，公司开启国际化和横向扩张，基于公司在上游原 料端的优势，2014 年收购肉类深加工龙头企业 Hillshire、开始发展食品业务。2021 年， 公司调理食品占收入/营业利润比例分别为 19%/33%，公司在午餐肉、培根、冷冻鸡肉、 冷冻蛋白早餐等多个细分领域位列前两名。

披萨等主流饮食文化同样孕育相应龙头，经过并购整合后实现高集中度。饮食文化较 为简单，地广人稀导致购物具备低频量大等也催生了相应预制菜的发展。2021 年美国冷 冻预制餐零售规模达到 165 亿美元，雀巢、康尼格拉、泰森为前三企业。此外，基于披萨 广泛的受众与可预制的特质，美国冷冻披萨从 20 世纪 50 年代起开始发展，2021 年冷冻 披萨达到 54 亿美元零售规模，其中雀巢通过并购的四个品牌实现 41%市占率（其中 DiGiorno、Jack"s 及 Tombstone 来源于 2010 年以 37 亿美元收购卡夫美国冷冻披萨等业 务；Stouffer"s 为 1972 年通过收购获得），2021 年预制食品及调味料业务合计收入占雀巢 整体比例为 14%。

日本：上游多数原料依赖进口，便利店高度发达，速冻龙头打造大单品

上游进口依赖度高，龙头以水产类企业为主，下游便利店占据较高份额。上游方面， 日本肉类消费量从高到低依次为鸡肉、猪肉、牛肉，谷物以大米为主。除大米外的食物自 给率较低，依赖进口，国内禽畜类养殖以农户为主，没有规模较大的养殖类上市企业，第 一产业龙头以日本水产、丸羽日朗、日冷等渔业企业和远洋捕捞企业为主。下游餐饮方面，日本全服务餐厅和有限服务餐厅各占 43%，其中全服务餐厅主要以各 类料理店、寿司店为主，连锁化率高但集中度较低；有限服务类餐厅中便利店占比达到 48%， 并且高度集中，7-11、罗森、全家合计份额达到 75%，其次为麦当劳代表的汉堡类餐厅。

独特产业环境使冷冻食品龙头以水产类企业为主，龙头以差异化聚焦核心大单品为主。由于日本上游原材料供应进口依赖度高，下游高度发达的便利店在餐饮行业占据重要地位 等因素，使日本并未出现 Sysco 类纯供应链类型的企业。日本等水产类企业凭借原有业务 的供应链优势和起步较早的先发优势，在冷冻食品龙头中占据多数，各自拥有差异化大单 品，而味之素虽起家于调味品，但凭借其品牌、渠道、研发等优势，成功打造出饺子等大 单品，同样成为行业龙头。

便利店高度发达致冷藏类预制菜占比较高，且便利店自有品牌占据较高份额。由于日 本便利店高度成熟，叠加人工成本较高等因素，外卖普及率较低，因此便利店售卖的便当 等短保冷藏类预制菜成为 C 端主要构成。根据 Euromonitor，2021 年日本 C 端冷藏类/冷 冻类/常温类预制菜规模分别为 152/35/16 亿美元，冷藏类/冷冻类预制菜占比分别为 65%/15%。冷藏类预制食品中前三品牌亦为便利店前三龙头，合计市占率为 23%。

中国：空间广阔条件逐步成熟，未来具备多种可能

中国具备市场规模优势，预制菜作为餐饮供应链载体未来想象空间大。相比于日本和 美国，中国人口数量优势、餐饮行业发展潜力为餐饮供应链规模提供充分想象空间，2021 年中国人口数量分别为美国/日本的 4.3/11.2 倍，但人均餐饮支出仅为美国/日本的 31%/ 44%。而预制菜作为餐饮供应链中未来的重要产品形态，在产品品类、单品规模上均具备 较好想象空间。

中国餐饮连锁化处于发展早期，正持续改善。我国餐饮以正餐类全服务餐厅为主要构 成，2021 年占比约 71%，由于正餐类餐饮服务属性更重、标准化难度较快餐类更高，叠 加存在较多的地域化饮食习惯等因素，我国餐饮连锁化正处于发展早期阶段，2021 年全 服务类餐厅连锁化率仅为 5.8%，但以中西式快餐为主的有限服务类餐厅连锁化率则达到 46%。在人口流动等因素的渠道下，川菜、粤菜等菜系同样在进行全国化扩张，未来全服务餐厅的连锁化率有望不断提升。餐饮化率快速提升和标准化扩张对背后的预制菜供应企 业提供做大可能，如彭记坊、聪厨为头部快餐品牌大米先生和老乡鸡供应商之一。

预制菜大单品不断涌现，利于预制菜企业扩大规模。预制菜本质是对餐饮产品的还原， 随着餐饮行业不断发展，目前预制菜肴类大单品也在不断涌现，为预制菜企业做大做强提 供可能。

①酸菜鱼：根据九毛九招股说明书，2019 年我国酸菜鱼市场规模约 174 亿元，Frost & Sullivan 并预计 2024 年将达到 705 亿元，2019-2024 年期间 CAGR 约 32%，酸菜鱼的走 红也催生了相应预制菜的发展。根据艾媒咨询，2021 年酸菜鱼预制菜规模约 5.9 亿元，预 计 2025 年将增长至 16.9 亿元，期间 CAGR 约 30%。②小龙虾：根据全国水产技术推广 总站、中国水产学会、中国水产流通与加工协会联合发布的中国小龙虾产业发展报告，我 国小龙虾产量从 2007 年 27 万吨增长至 2021 年 263 万吨，连续多年保持双位数增长，2021 年餐饮行业小龙虾产值已达 3030 亿元，随着小龙虾走红，盒马、叮咚等零售品牌及信良 记类餐饮供应链行业也在大力推广相应小龙虾预制产品。③小酥肉：因具备火锅、小吃等 多种使用场景及炸、煮等多种烹饪方式，实现快速成长，2021 年新希望小酥肉单品销售 额已超过 10 亿元，安井食品的小酥肉也成为其大单品之一。④梅菜扣肉：全国受众群体 广泛，并可实现较高预制程度，实现简单加热即可食用，行业中聪厨食品（2021 年销售 额超 6 亿元）及“许大师”品牌隶属的宇成食品均以此为大单品。

中国上游原料自给率高但整体较为分散，正朝规模化、集约化方向发展。上游方面， 中国除牛肉约 30%来源于进口外，其他主要肉类及大米自给率均超 90%。虽然上游养殖、 屠宰端相比于美国仍较为分散，其中生猪养殖 CR5 仅 13%，白羽肉鸡屠宰 CR4 约 30%， 牛羊肉则高度分散，但目前行业正处于集中度提升的初期，在对应龙头企业产能扩张和政 策支持下正朝着规模化和集约化发展。

多力角逐推动产业发展，未来龙头形态具备多种可能。如前所述，目前预制菜行业正 处于发展初期，预制菜作为连接第一、第二、第三产业的载体，各类参与者优势及禀赋不 同，也均具备发展机会。最终龙头形态与上游原料端、下游餐饮端终局同样密切相关，在 广阔的市场规模和多元化的需求下，经过充分竞争和迭代后，各类参与者的定位将逐步明 晰。未来中国预制菜行业龙头既可能出现拥有核心特色核心产品的生产型企业，也可能出 现供应链型或渠道型企业。

问二：预制菜会经历怎样的竞争过程？

目前狭义预制菜正处于红利释放阶段，具备不同优势的企业均有望实现较快成长。从 长期看，由于大单品出现及产品迭代节奏的不确定性较高，但行业产能扩张及参与者增加 数量较快，预计行业将经历多次脉冲式发展。其中 B 端由于当前规模占比约 80%、需求更 加确定，而 C 端需求相对不紧迫，在产品、渠道等方面也处于培育期。因此预计 B 端会率 先成长出行业龙头，C 端可能相对会更加漫长。

短期红利释放助力企业高速成长，未来将经历长期多次脉冲式发展

短期行业红利助力企业高速增长，并导致产能快速扩张。短期看，由于行业正处于市 场认知快速提升和政策支持带来的红利释放阶段，加上各类参与者正基于各自产品、渠道、 区域方面的优势进行扩张，正面竞争尚不激烈，类似于速冻米面及速冻火锅料发展的早期 阶段。因此，在此阶段预计多数预制菜企业收入将保持较高增速，同时推动行业产能快速 扩张。

狭义预制菜品类丰富度高，但产品迭代节奏的不确定性将使行业经历多次脉冲式发展。相比于速冻米面及速冻火锅料制品，狭义预制菜的典型特征为 SKU 更加丰富和分散。但疫情 后下游需求增长将逐步回归常态发展，尤其是大单品出现的节奏面临较高不确定性。参考速冻 米面及速冻火锅料制品竞争整合过程，对于进入门槛较低大单品，产品研发上市后或将经历以 下四阶段竞争过程，而整个狭义预制菜将由多个类似的循环组成的脉冲式发展构成。

阶段一：少数参与者率先挖掘出具备做大潜力的单品，并借此实现快速成长。阶段二：由于大部分狭义预制菜生产壁垒较低，具备做大潜力的产品面市后，竞争者 将快速增加进行模仿，加速产品渗透，并推动行业在此阶段保持快速增长。阶段三：行业需求增速放缓但前期投产产能集中释放，产品同质化及价格竞争现象明 显，部分企业聚焦高端化与差异化，并开始比拼在成本控制、供应链、渠道、及品牌 等方面树立壁垒的能力，部分实力较弱的参与者开始退出市场，整体盈利能力承压。阶段四：经过长期充分竞争后实现集中度提升，行业竞争格局趋于稳定，同时行业盈 利能力提升至合理水平。

速冻米面及速冻火锅料历时十余年后格局、盈利趋稳，狭义预制菜或将经历更长整合 时间。速冻米面作为 1.0 阶段的预制菜，起始于 1992 年三全食品发明中国第一颗速冻汤 圆，前期由于产品供不应求，产能成为核心竞争因素，随后同样经历了参与者快速增加、 价格竞争、产品差异化竞争等过程，于 2006 时龙头企业地位基本确立，行业 CR1/CR3/CR5 分别为 20%/45%/55%。三全食品的盈利能力变化主要分为以下三个阶段。

2005-2012 年：公司龙头地位确立，净利率维持在 5%~9%左右。随着行业格局清晰， 公司龙头地位明确后，公司开始持续推动产能扩张，扩大市场份额，期间公司毛利率 随着产能投放节奏、原材料价格波动等因素有小幅波动，但在灵活的费用投放策略下， 公司盈利能力较为稳定，整体净利率维持在 5%~9%左右。

2013-2017 年：受收购龙凤整合、大力推广鲜食等业务、行业竞争加剧等因素导致净 利率持续承压。公司于 2013 年收购竞争对手上海龙凤，龙凤被收购后连续两年亏损， 拖累公司整体盈利。此外，公司在 2014 至 2017 年开始大力推广“三全鲜食”业务， 但表现不及预期，相关费用及投放自动售卖机带来的资本投入也对公司利润造成较大 压力。叠加期间由于行业增长放缓致费用投放压力较大，多重负面因素齐聚下公司在 此期间盈利能力下滑明显。

2018 年至今：积极推进多重改革，盈利能力回升至合理水平。公司自 2018 年开始调 整战略，发力快餐、火锅、团餐等餐饮渠道（之前以商超为代表的零售渠道为主）。同时从 2019 年开始推动部分直营渠道转化为经销，以提高费用投放效率；在不断推 出新品的同时，公司削减部分盈利能力较弱的产品；考核机制也更加市场化。在改革 成效不断释放下，公司盈利能力自 2018 年开始企稳回升至合理水平，2020 年受益于 疫情，净利率达到 11.1%。

速冻火锅料作为 2.0 阶段的预制菜，1998 年起开始向全国进行渗透，2008 年后，随 着产品应用场景拓展至关东煮、麻辣烫、烧烤等多种消费形式，加之下游火锅行业快速发 展，火锅料制品也开始进入快速发展期。根据安井食品招股说明书，2008 至 2013 年间， 以速冻鱼糜制品、速冻火锅料、速冻肉制品为主的火锅料制品行业增速保持在 30%左右较 高水平，头部参与者实现较快成长，同时积极推进全国化扩张。2013-2016 年，随着行业增速放缓和前期规划产能投产，叠加原材料价格下行，龙头 参与者开始通过降价去挤压竞品抢占市场，期间虽然各企业盈利能力出现不同程度下滑， 但龙头企业韧性表现更加明显，份额也持续提升，以零售端速冻鱼糜制品为例，安井食品 市占率从 2012 年 6.8%提升至 2017 年 9.2%，2021 年进一步提升至 16.5%。2017 年公 司成功实现上市后，继续从多维发力增强其综合实力，盈利能力同步增长。主要举措包括：

推动全国化生产基地布局、布局上游原材料，提高综合壁垒。由于速冻火锅料需冷链 运输，公司上市后快速推动全国化基地布局，实现“产地销”、“销地产”，设计产能 从 2017 年 33 万吨增长至 2021 年 75 万吨，目前已在全国布局 9 个生产基地。在上 游原料方面，公司于 2018 年 1 月开始收购新宏业股权，2022H1 已持有 90%股权；2022年4月收购新柳伍40%股权，一方面可保障公司火锅料重要原料淡水鱼浆供应；另一方面为后续公司布局小龙虾预制菜奠定基础。

精准把握产品趋势、推动产品升级，锁鲜装表现靓丽。公司秉持“研发一代、生产一 代、储备一代”的产品研发策略，高频推新，对行业各爆款单品均把握良好，拥有霞 迷饺、撒尿肉丸、手抓饼等诸多过亿单品。此外，虽然公司前期渠道以餐饮为主，但 公司积极顺应消费升级趋势，2018 年针对商超渠道推出高端品牌“丸之尊”进行尝 试，2019 年推出定价稍低的“锁鲜装”，契合公司“高质中高价”的产品策略，随后2020 年受益于疫情实现快速放量，2020 年锁鲜装销售额（含税）超 6 亿元，2021 年含税销售额达 10 亿元，大幅提升公司在 C 端的影响力和市场地位。

BC 端竞争趋势存在差异，C 端可能率先产生洗牌

分渠道看，我们认为未来狭义预制菜不仅从行业规模上将遵循先 B 后 C 的发展过程， 同时在竞争节奏上同样存在差异，其中 C 端可能率先竞争加剧产生洗牌，B 端短期相对较 为缓和。主要基于以下原因：

B 端预制菜较 C 端发展相对较成熟，C 端处于培育期，疫后需求释放速度不确定性较 高。B 端预制菜已渗透 20 余年，同时由于下游降本增效、标准化诉求愈发明确，未 来行业有望保持较为确定的增长。而 C 端则处于消费者培育阶段，尤其是疫情后消费 者热度及行业需求将逐步回归常态，需要足够多“好吃、不贵、便捷”的优质产品去 推动行业增长，成长节奏不确定性较高。

疫情催化推动 C 端参与者快速增加，但目前产品成熟度较低，同质化现象较为明显。自 2020 年疫情发生以来，C 端消费者对预制菜认知快速提升的同时，也使 C 端预制 菜参与者快速增加，尤其众多成立不久的预制菜新锐品牌均以 C 端为主。但当前产品 同质化较为明显、价格也较为接近，较多企业短期注重收入而非利润。叠加需求端相 对不紧迫因此预计 C 端比 B 端率先进行洗牌，部分实力较弱的参与者将退出市场。

问三：如何筛选具备做大做强潜力的优质预制菜企业？

如前所述，由于狭义预制菜将经历较长时间的发展和充分竞争，同时大单品的类型、 迭代节奏也具备较高不确定性，当前处于行业格局未定、有品类无品牌的阶段，因此当下 难以准确判断行业终局。目前各企业普遍基于自身基因及资源禀赋，选择对应品类及渠道， 以实现快速放量抢占用户心智、提升行业地位为首要策略，并不断迭代商业模式，实现短 期放量和树立长期壁垒。建议重点关注企业在产品、渠道的竞争力及现有业务上的协同优 势，以及形成的相应品牌影响力，从而去挖掘具备持续做大做强的企业，并对主要重要参 与者动态保持长期跟踪。整体而言，各类参与者中，我们认为速冻类企业和上游原材料类 企业当前优势较为明显。

产品：关注成长空间及竞争力

对于公司的核心产品，我们认为应当重点关注其市场规模、企业核心竞争力。市场规 模影响公司的理论成长天花板，核心竞争力则决定公司可占据的市场份额。对于产品潜在市场空间，目前狭义预制菜主要为对现有成熟产品的预制，我们认为市 场空间主要取决于：①产品地域通用性：传统米面制品、速冻火锅料为典型代表，对于狭 义预制菜而言，通常蒸炸类、调理肉制品具备较好普适性，同时酸菜鱼、烤鱼、宫保鸡丁 等川湘菜在川菜全国化扩张中也具备较好地域通用性。②使用场景丰富度及消费频次：如 油条、小酥肉具备炸、煮等多种烹饪方式及火锅、小吃等多重场景，川湘菜因麻辣口味较 重可形成口味成瘾性，进而实现较高复购率。对于产品核心竞争力，由于降本增效为狭义预制菜的核心功能，结合前述分析，我们 认为产品核心竞争力体现在“好吃、不贵、便捷”，并且 B、C 端在各维度上存在一定差异。具体来看：

“好吃、便捷”主要考验企业研发能力，C 端对便捷性要求更高。产品能否实现好吃 和便捷是吸引终端首次购买和复购的重要前提，其中好吃主要体现在口味还原度、便 捷主要体现在相比自制减少的工序，其中由于 B 端通常需要保留一定自主特色和具备较好烹饪技能，对产品的预制程度及便捷性相对弱于 C 端。“好吃、便捷”背后比拼 企业的研发能力，尤其对于深加工、使用多种原材料的产品较为明显。若企业可在此维度塑造竞争壁垒，则有望借此实现快速成长并长期占据行业龙头地位。海外典型案例包括日冷的炒饭、味之素的饺子、卡夫的披萨（卡夫 1995 年推出以 y-面团 披萨胚为特色的冷冻披萨品牌“Digiorno”，可使披萨在烘焙时膨发，实现较高口味还原度， 与传统平和厚的冷冻披萨胚形成较大差异，后成为冷冻披萨第一品牌）；国内典型案例包 括聪厨的梅菜扣肉，彭记坊的青椒猪肚、糯米香芋。

“不贵”考验企业通过多维度塑造高性价比的能力，B 端对性价比要求更高。作为替 代解决方案，产品足够高的性价比对于 B、C 端均必不可缺，且 B 端由于对成本控制 要求更高，性价比诉求会高于 C 端。而不同属性产品在实现性价比的可选方式上存在 较大差异。调理肉制品等浅加工产品，企业需通过低原料成本实现性价比，养殖/屠宰类企业具备 优势。由于调理肉制品或者其他以肉类原材料进行简单加工组合所形成的预制菜，具有直 接材料占成本比例极高、易模仿、毛利率较低的特点，因此实现低原材料成本成为打造性 价比的主要途径，加之肉类价格通常存在周期性波动，掌握原材料的必要性较高。因此上 游养殖/屠宰类企业同样在这方面天然具备优势，但具体优势大小与价格波动频率及幅度、 企业份额及行业集中度呈正相关。

深加工类产品可通过企业生产工艺、研发能力及规模优势等途径实现性价比。由于深 加工产品不仅加工环节较多、设备投入较大，同时通常涉及多种原材料组合，制造费用及 人工费用占比较浅加工产品会较高。因此除低原材料成本外，企业仍可通过生产工艺、研 发能力、规模优势等方面实现良好性价比，更加考验企业的综合能力和效率，这类产品的 参与者背景也会更加多元化。

渠道：关注构建适应性渠道及长期壁垒的能力

企业的产品定位会限定渠道选择，不同渠道在消费者触达范围、放量速度、构建壁垒 难度方面存在较大差异，从而影响公司长期成长潜力及盈利能力。因此渠道需关注企业短 期放量潜力及塑造长期壁垒的可行性。B 端：标品及定制化服务对应不同渠道能力要求。虽然预制菜品类繁杂，但从商业模 式上看，总体可分为售卖标准化产品及为大客户定制化生产产品两类，两类产品对企业的 渠道能力存在较大差异。

标准化产品：关注企业渠道精细化管理能力、终端服务能力、需求理解能力。由于行 业处于发展初期，品类众多且无行业标准，因此终端客户通常需要营销人员或经销商 主动进行地推、讲解产品优点及使用要点等，才会接受产品并形成较高粘性。因此， 对于企业的渠道精细化管理能力、对终端的服务能力、需求理解能力均有较高要求。目前参与者中，以 B 端为主的传统速冻食品企业在这方面优势较为明显，而养殖屠宰 类企业则相对较为欠缺。

定制化产品：关注企业研发生产能力及服务能力。定制化产品的需求方以体量较大的 大型连锁企业为主，通常为企业直接对接，产品依据客户的个性化需求进行生产，客 户粘性较高。这类企业需重点关注其研发生产能力及对客户需求的响应和服务能力， 上市企业典型代表为千味央厨。

C 端：线上及 KA 渠道易放量但难树立壁垒，传统渠道及自建门店能力要求较高，可 树立长期壁垒。C 端预制菜相比于 B 端进入门槛更低，渠道选择也更加多元化。具体看：

KA 渠道：包括沃尔玛、永辉等大型超市，渠道覆盖面较广，但渠道议价能力较强且 较为集中，品牌方处于弱势地位，面临较高进场费、条码费等费用，构建渠道壁垒难 度较高，同时 KA 渠道面临来客量下滑压力，代表企业为三全食品等。

电商渠道：包括天猫、京东等传统渠道，以及抖音等新兴渠道。这类渠道因掌握巨大 流量，通常易快速提升销量提升品牌影响力，但渠道同样高度集中，价格竞争较为激 烈，费用投放较高，同样构建渠道壁垒难度较高，代表企业为叮叮懒人菜、麦子妈及 部分新锐品牌。

新零售渠道：包括叮咚买菜、盒马等生鲜电商渠道及美团优选等社区团购渠道，基于 其生鲜业务拥有高频流量优势，但同样面临渠道方较为集中、对品牌方产品话语权较 高特点，构建渠道壁垒较难，目前专注此类渠道的企业较少。叮咚买菜、盒马等渠道 方通过自有品牌、多 SKU 布局预制菜，需重点关注其产品打磨能力。

传统渠道：包括农贸市场、批发市场等，通过投放冰柜等形式进行售卖，因终端渠道 高度分散，通常需通过经销商覆盖，且开拓速度较慢，考验品牌方的经销商开拓和管 理能力，但经过长期沉淀和积累后，易形成渠道壁垒。代表企业如安井食品。

独立开店：主要通过在农贸市场、社区街道开设品牌专卖店，通常需要匹配较多的 SKU 以及良好的单店模型，因此对品牌方的产品、渠道管理及背后的供应链能力均有 较高要求，由于渠道高度可控，同样易形成渠道壁垒。代表企业如味知香、好得睐。

现有业务：关注协同赋能优势

由于目前行业存在多种跨界参与者，不同参与者在产业链不同环节各具优势。我们认 为对发展预制菜而言，企业现有业务协同优势主要体现在提升发展速度、降低产品成本、 提升抗风险能力三方面。具体来看：

提升发展速度：主要来自渠道协同及品牌认知协同，若企业推出的预制菜产品与现有 渠道及品牌认知协同程度高，则一方面可减少管理层精力分散；另一方面可提升预制 菜业务发展速度。其中渠道协同对提升销量最为明显，如龙大美食目前主要向原有 B 端客户售卖预制菜、安井食品亦先通过原有经销商覆盖农贸市场等渠道，叮咚买菜、 盒马等基于自身流量优势快速放量；品牌认知协同对于餐饮企业及速冻食品企业较为 明显。

降低产品成本：由于产品性价比为核心竞争力之一，除原料掌控外，若企业在工厂、 冷链、渠道对接和营销人员设置等方面具备较好协同优势，则可在产品生产、流通过 程中贡献成本优势，有望进一步增厚企业所塑造的壁垒及竞争力，安井食品类速冻食 品企业在这方面优势较为明显。此外，以海外速冻食品龙头看，多为多元化经营，且 各业务间具备较好协同效应。

提升公司抗风险能力：结合前述分析，由于行业进入门槛较低并且可能长期竞争较为 激烈，给参与者带来较大盈利压力，导致部分实力较弱的企业被迫退出市场。而如果 企业现有业务可贡献较好现金流及利润，则有助于企业抵御竞争，主动进行并购整合。且从海外龙头看，龙头也以多元化经营为主，以预制菜为单一业务的企业较少。

来源：中信证券       作者：薛缘、顾训丁

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